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Le secret du capital-risque: 3 start-up sur 4 échouent

Dans un article récent du Wall Street Journal, il est affirmé que le capital-risque réussit beaucoup moins qu’on ne le pensait: 3 start-up sur 4 échouent. Eh bien, je suis surpris par la surprise. J’ai fait quelques copier-coller du papier ci-dessous, et j’ai mis en gras les choses que je trouve intéressantes. Vous devriez peut-être y faire un saut avant de revenir ici!

J’ai fait mes analyses dans le passé. Vous pouvez revenir à mon travail sur les quelques 2700 entreprises liées à Stanford (diapositive 9 du pdf) ou plus anecdotiquement au premier fonds de Kleiner Perkins .

Alors oui, il y a beaucoup d’échec dans le VC et les chiffres ne comptent pas tellement. Il se pourrait que, dans le passé, il y avait moins d’échecs que de nos jours, et les raisons seraient nombreuses, mais le point important dans cet article est le suivante: « la vérité est que si vous n’avez pas beaucoup d’échecs, vous ne faites tout simplement pas bien les choses, parce que cela signifie que vous n’investissez pas assez dans des entreprises risquées. »

Extraits de l’article du WSJ:

It looks so easy from the outside. An entrepreneur with a hot technology and venture-capital funding becomes a billionaire in his 20s. But now there is evidence that venture-backed start-ups fail at far higher numbers than the rate the industry usually cites. About three-quarters of venture-backed firms in the U.S. don’t return investors’ capital, according to recent research by Shikhar Ghosh, a senior lecturer at Harvard Business School. Compare that with the figures that venture capitalists toss around. The common rule of thumb is that of 10 start-ups, only three or four fail completely. Another three or four return the original investment, and one or two produce substantial returns. The National Venture Capital Association estimates that 25% to 30% of venture-backed businesses fail.

Mr. Ghosh chalks up the discrepancy in part to a dearth of in-depth research into failures. « We’re just getting more light on the entrepreneurial process, » he says. His findings are based on data from more than 2,000 companies that received venture funding, generally at least $1 million, from 2004 through 2010. He also combed the portfolios of VC firms and talked to people at start-ups, he says. The results were similar when he examined data for companies funded from 2000 to 2010, he says. Venture capitalists « bury their dead very quietly, » Mr. Ghosh says. « They emphasize the successes but they don’t talk about the failures at all. »

There are also different definitions of failure. If failure means liquidating all assets, with investors losing all their money, an estimated 30% to 40% of high potential U.S. start-ups fail, he says. If failure is defined as failing to see the projected return on investment—say, a specific revenue growth rate or date to break even on cash flow—then more than 95% of start-ups fail, based on Mr. Ghosh’s research.
Failure often is harder on entrepreneurs who lose money that they’ve borrowed on credit cards or from friends and relatives than it is on those who raised venture capital.

« People are embarrassed to talk about their failures, but the truth is that if you don’t have a lot of failures, then you’re just not doing it right, because that means that you’re not investing in risky ventures, » Mr. Cowan says. « I believe failure is an option for entrepreneurs and if you don’t believe that, then you can bang your head against the wall trying to make it work. »

Overall, nonventure-backed companies fail more often than venture-backed companies in the first four years of existence, typically because they don’t have the capital to keep going if the business model doesn’t work, Harvard’s Mr. Ghosh says. Venture-backed companies tend to fail following their fourth years—after investors stop injecting more capital, he says.

Of all companies, about 60% of start-ups survive to age three and roughly 35% survive to age 10, according to separate studies by the U.S. Bureau of Labor Statistics and the Ewing Marion Kauffman Foundation, a nonprofit that promotes U.S. entrepreneurship. Both studies counted only incorporated companies with employees. And companies that didn’t survive might have closed their doors for reasons other than failure, for example, getting acquired or the founders moving on to new projects. Languishing businesses were counted as survivors.

Of the 6,613 U.S.-based companies initially funded by venture capital between 2006 and 2011, 84% now are closely held and operating independently, 11% were acquired or made initial public offerings of stock and 4% went out of business, according to Dow Jones VentureSource. Less than 1% are currently in IPO registration.

—Vanessa O’Connell contributed to this article.
Write to Deborah Gage at deborah.gage@dowjones.com

Something Ventured : un film passionnant.

Je viens de regarder Something Ventured et je l’ai adoré. Tellement aimé que j’espère le montrer au plus grand nombre possible d’étudiants de l’EPFL ce printemps! Il s’agit d’un film sur la passion, l’enthousiasme, l’énergie, sur la volonté de changer le monde et … oui aussi sur l’argent. Questionnés sur leur ambition sur le film, les producteurs Molly Davis et Paul Holland ont dit: Notre grand espoir pour ce film est que chaque élève qui veut être un entrepreneur – à tous les niveaux, l’école secondaire, les écoles de commerce, et même dans l’entreprise – puisse le voir. Je veux voir plus de jeunes se passionner pour l’esprit d’entreprise … Et si j’ai un objectif moins passionné, plus sérieux, c’est que je veux que les décideurs examinent cette question et disent : « Que pouvons-nous faire pour qu’il soit plus facile, et non pas plus difficile, pour les personnes dans ce pays pour lancer ce genre d’entreprises?

Je dirais même que je rêve que tout étudiant – à quelque niveau que ce soit- le voit. Et les producteurs d’ajouter : Nous avons essayé d’expliquer notre vision pour le film : « Ce que nous envisageons est un film comme Reds [Le film de Warren Beatty en 1981 sur le communisme], où vous remontez dans le temps pour décrire un épisode passionnant de l’histoire – ici la Russie de 1917 – puis demander aux mêmes acteurs ce que c’était à l’époque. Dan a dit: « Ok, vous voulez faire Reds, mais sans les communistes. » C’est en définitive ce qui s’est passé : un très beau dialogue avec des hommes vraiment intéressants et les personnes qu’ils ont financées.

« Un film sur le capitalisme, et (surprise) c’est une histoire d’amour. »

C’est le titre d’un autre article sur le film, où le journaliste dit les cinéphiles peuvent voir ce qui pourrait être un des oiseaux les plus rares dans le monde du documentaire: une véritable histoire d’amour pour le capitalisme. Ailleurs, la cinéaste, Dayna Goldfine, explique: Je pense que ce qui nous a motivé, même si c’est en effet une description positive de l’entreprise, était, un, une occasion de donner un point de vue alternatif. Mais aussi, ce que ces gens faisaient-aussi bien les entrepreneurs que capital-risqueurs- était de créer de vrais produits. Il y tellement eu de nouvelles négatives à la suite de la tragédie financière de ces dernières années causée par les banques, et ces gens qui ont juste créé des instruments financiers, par opposition à changer le monde avec la technologie en créant ou en finançant les ordinateur d’Apple, les routeurs de Cisco Systems, ou les molécules de Genentech. Le co-cinéaste Dan Geller ajoute: Je ne dirais pas que l’argent était accessoire – l’argent était important -, mais l’enthousiasme débordait pour partir de ces idées brillantes et ces technologies assez frustres pour en faire quelque chose de révolutionnaire. C’est cette énergie, je pense, qui ressort à travers ces histoires.

Oui c’est un film sur le capitalisme et les affaires. Mais c’est aussi un film sur l’enthousiasme, le bonheur, l’échec aussi. Il commence en 1957 avec Fairchild et Arthur Rock. Il aurait pu commencer avec le français expatrié Georges Doriot. Un professeur à Harvard qui soi-disant enseigné les techniques de production (en fait, il expliquait combien de verres boire lors d’un cocktail et comment lire les journaux – aller aux nécrologies), Doriot n’a pas créé le capital-risque avec ARD (même si il a financé Digital Equipment – DEC) – Rock a créé le terme plus tard, mais Doriot a inspiré la plupart des héros du film: Tom Perkins, Bill Draper, Pitch Johnson, Dick Kramlich. Et ces gens-là ont financé Intel, Atari, Apple, Tandem, Genentech, Cisco. (Le film raconte des histoires des années 60 aux années 80, mais Google, Yahoo, Amazon, Facebook auraient pu être ajoutés). En effet, avec le film, Le Réseau Social, c’est le meilleur film que j’ai vu sur les entreprises de haute technologie. J’avais presque oublié dans le Réseau Social à quel point la société Bostonienne est close (cf les efforts désespérés de Zuckerberg pour entrer dans l’élite des clubs sociaux). Ici aussi, le Wild West explique son succès par l’ouverture et la prise de risque.

Et les auteurs ne trichent pas. Il est aussi question de souvenirs douloureux, comme par exemple l’histoire de Powerpoint qui a terminé dans les mains de Microsoft, peut-être parce que l’entrepreneur avait trouvé trop dure son aventure ou comment l’un des rares femmes dans ce monde, Sandy Lerner, la co-fondatrice de Cisco, n’a peut-être toujours pas pardonné son licenciement par la compagnie qu’elle avait créée: vous devez comprendre dans quel jeu vous êtes […] Regardez, il n’y avait pas de case pour moi. Alors oui, il est également question d’échecs, de morts vivants, mais il y a un sentiment de joie, une feel good attitude, et des moments (très) drôles, comme lorsque Don Valentine visite l’usine d’Atari et ne reconnaît pas les marques de cigarettes qu’il fume! Ou quand Gordon Moore (la fameuse loi de Moore) se souvient qu’Intel est entrée en bourse le même jour que PlayBoy.

Donc, si vous ne connaissez pas (ou même si vous en savez beaucoup sur) Fairchild, Intel, Atari, Tandem, Genentech, Apple, Cisco, et même si vous ne se souciez pas de l’esprit d’entreprise, allez vite voir Something Ventured. Espérons que vous vous en soucierez ensuite!

Une histoire du capital-risque

Je suis surpris de n’avoir pas encore mis en ligne ce document. J’y avais travaillé bien avant d’écrire mon livre et le résultat en est devenu son chapitre 4. Le capital-risque a environ 50 ans et a beaucoup évolué avec l’innovation et la high-tech. J’espère que vous apprécierez ces slides très visuelles (que je n’ai pas eu le courage de traduire en français). Je viens de les mettre à jour.

A propos du premier fonds de Kleiner Perkins (épisode 3)

Eurêka!

Il y a quelques jours, j’ai reçu un « vieux » livre, The New Venturers: Inside the high stakes word of venture capital de John G. Wilson (Addison-Wesley, 1985). C’est un livre passionnant sur les débuts du capital-risque, plus un livre d’histoire qu’un livre d’économie. Wilson y publie des données très intéressantes. Le chapitre 5 « The New Entrepreneurs » est consacré à Kleiner Perkins et Wilson y publie des faits et chiffres sur le portefeuille et les performances du premier fonds KP. Les données sont relativement cohérentes avec celles de Golis, mais il y a des différences…

Malheureusement Wilson ne mentionne pas ses sources et qunad j’ai demandé à Perkins ce qu’il en pensait, il m’a répondu: « Each name rings true in my memory, but I have no idea if the numbers are accurate. I think John Wilson got his hands on one or our reports to the Limited Partners—not directly from us. It’s probably all correct. »

Si quelqu’un peut m’aider à en savoir plus soit à travers les LPs de KP (par exemple Wilmington Securities) ou grâce à John Wilson… il pourrait y avoir un épisode 4!

A propos du premier fonds de Kleiner Perkins (épisode 2)

L’information fournie dans l’épisode 1 est-elle correcte? Je me suis décidé à contacter Tom perkins, le célèbre VC et il a répondu!

« J’ai regardé vos données mais honnêtement, je ne vois pas d’où elles viennent. Nous n’avons jamais fourni ce genre d’informations et nous aurions sans beaucoup de mal à les retrouver aujourd’hui. Je ne crois pas que nous ayons eu autant d’investissements dans ce premier fonds — dix-sept me semble beaucoup trop. Ceux dont je me souviens sont mentionnés dans mon livre. Ceci étant dit, je pense que le fonds aurait eu un retour sur investissement modeste sans Tandem et Genentech. Ce fut deux investissements essentiels car ils changèrent la manière de faire dans le VC. »

Que veut dire Perkins? Dans ces deux cas, KP a quasiment créé les sociétés avec les entrepreneurs au lieu de les financer simplement. D’où viennent donc ces chiffres? J’ai trouvé sur Google Books la table qui suit, et plus particulièrement dans le livre Enterprise and Venture Capital de Christopher Golis.

En admettant que les données soient correctes, elles sont toutefois différentes de celles que j’ai fournies, tout en restant similaires.

J’ai cherché les sociétés dont Perkins parle dans son livre. Il y est bien sûr question de Tandem et de Genentech. Perkins mentionne aussi Advanced Recreation Equipment (sous le nom de Snow-Job, une start-up qui transformait des motos en motoneiges) et American Athletic Shoe (des chaussures ressemelables). Il ajoute: « Sans surprise, les deux échouèrent ». Il cite aussi Qume comme un bon investissement.

J’ai donc demandé à Golis la source de ses informations… « I cannot remember where I got it as I actually wrote the 4th edition some 8 years ago. However I only put the table in the 4th edition. Comparing the bibiographies of the third and fourth editions I would say the source was Gompers. However Nesheim, Lewis, or Kaplan are potentially other sources. Hope this is of some help. »

Bien, bien… Pour en savoir plus, il vous faudra patienter jusqu’à l’épisode 3!

A propos du premier fonds de Kleiner Perkins (épisode 1).

Comme je l’ai indiqué dans mon précédent post sur les performances du capital-risque, j’ai eu la chance de découvrir celles du premier fonds de Kleiner Perkins (lancé en 1972). Voici le graphique que j’ai découvert à la mi-décembre.

J’ai été très surpris de cette découverte tant les données sont en général difficiles, pour ne pas dire impossibles à obtenir. J’ai demandé à l’auteur ces sources. Il pensait les avoir lues dans un livre d’un partenaire de Kleiner Perkins, que j’ai contacté : « Pas possible que ça soit venu de moi. Je n’ai pas une telle information. Je ne suis même pas sûr d’avoir vu les retours de KPCB I. Je ne sais pas d’où aurait pu venir ces informations”. Dommage…

J’ai aussi essayé de convertir les barres en nombre et de bâtir les performances. Les voici:

Quelques remarques (en admettant que tout cela soit correct):
– Genentech et Tandem furent les deux grands succès (sur 17 investissements)
– Même si ces deux là n’avaient pas réussi, la valeur résiduelle du fonds serait de $17.8M soit un multiple de 2.8x. Une performance tout à fait correcte si on l’a compare même aux meilleurs fonds de capital risque.

Mais ces données sont-elles correctes ? La suite au prochain épisode…

Les performances du capital risque.

Les performances du capital risque sont difficile à analyser essentiellement parce que les données sont difficiles à trouver. Il y a bien quelques sites web tels que venturereturns mais les données les plus fiables restent celles des fonds qui investissent dans le capital risqué tells que l’Université de Californie, l’Etat de  Washington ou Castle en Europe. La plupart des fonds de capital risque ne publient aucun chiffre.

Dans le chapitre  5 de “Start-Up”, j’ai publié le tableau suivant:

Voici un nouveau tableau qui décrit les performances par fonds:

Je n’avais pas mentionné les premiers fonds de KP et Sequoia, et je vais m’intéresser à KP I et Sequoia I dans les prochaines semaines. Toute information est bienvenue ! En fin d’année dernière, j’ai eu la chance de « voir » la performance du portefeuille de KP I. Ce sera l’objet de mon prochain post…

Tom Perkins, un capital-risqueur de la Silicon Valley

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Tom Perkins est une des icônes de la Silicon Valley. Je n’ai pas encore lu son autobiographie mais Andre Mercanzini, un collègue de lEPFL, m’a mentionné un intéressant podcats de VentureVoice. Voici donc le point de vue de Perkins sur ce qui rend la Silicon Valley unique:

The difference is in psychology: everybody in Silicon Valley knows somebody that is doing very well in high-tech small companies, start-ups; so they say to themselves « I am smarter than Joe. If he could make millions, I can make a billion ». So they do and they think they will succeed and by thinking they can succeed, they have a good shot at succeeding. That psychology does not exist so much elsewhere.