Qu’est-ce qui ne va pas avec le capital-risque en Europe?

C’est le titre traduit en Français d’une contribution au Telegraph de Richard Titus. Vous pouvez l’article en cliquant sur Start-Up 100: What’s wrong with European venture capital? Je ne suis pas d’accord avec 100%v des arguments qu’il développe, mais disons 90%, ce qui n’est pas si mal. J’ai donc décidé d’en faire ma traduction aidée par Google. N’hésitez pas à réagir par vos commentaires!



Voici donc la traduction

Il s’agit d’une contribution de la série Tech Start-Up 100 du Telegraph. La Tech Start-Up 100 est soutenue par Orrick, Silicon Valley Bank et Microsoft BizSpark.

Il y a quelques semaines le directeur général de Videoplaza, une des sociétés de mon portefeuille, et moi-même avons visité la Silicon Valley. Le but du voyage était surtout de comprendre notre marché, mais nous avons aussi eu un certain nombre de réunions avec des des capitaux-risqueurs. L’une de ces réunions était avec James Slavet, de Greylock Ventures, les investisseurs dans Linkedin, Facebook et, plus récemment Groupon. Alors que la réunion a été courte et très focalisée, aussi bien Sorosh que moi avons été frappés par la façon dont il a été sympathique, surtout pour nous simple start-up. Il nous a offert un bureau pour la durée de notre séjour dans la Valley, et fait en sorte que Sorosh ait de la vitamine C pour soigner un rhume ; il a aussi montré sa disponibilité pour discuter du marché et de l’environnement. Il semblait désireux d’ouvrir les portes et d’aider de quelque façon imaginable.

Ce qui m’a frappé le plus de cette expérience – en plus des tenues et de l’atmosphère décontractées de Sand Hill Road – était la focalisation totale sur l’entrepreneur comme le « talent ». Quel que soit l’intérêt de Greylock pour investir (sans doute mince, car ils ont investi dans notre concurrent, Auditude) leur accueil fut impeccable, le résultat d’années d’expérience qu’un entrepreneur heureux est une grande source d’idées et de contributions à la fois directs et indirects dans l’avenir. En outre, leur volonté de donner de l’espace, de l’accès au réseau, de la nourriture, et tous les équipements de conférence étaient en grand décalage avec le modus operandi que j’ai vu dans la communauté européenne du capital-risque.

Il suffit de comparer le comportement de Slavet à celle du capital-risqueur que je ne nommerai pas, avec son costume à fines rayures, bretelles et cravate, assis derrière un bureau en bois massif face à la co-fondatrice de Lastminute.com, Marta Fox Lane, qui lui a demandé: « Qu’est-ce qui se passe quand vous tombez enceinte ? »

Même en ignorant le sexisme évident et ridicule, il y a autre chose à l’œuvre ici. Je pense qu’une grande partie du capital-risque européen est orienté finance, alors que dans la Valley on parle entreprise. Cela ne veut pas dire qu’il n’y a pas de financiers dans la Valley, et pas d’entrepreneurs en Europe (Saul Klein et PJ à Northzone sont des exceptions de haut niveau). Mais en général, c’est un thème très fréquent et récurrent : dans la Silicon Valley, les entrepreneurs, en particulier en série sont les «talents», ils sont courtisés, choyés et séduits. L’industrie [du capital-risque] consiste à leur donner des moyens, à renforcer des relations à long terme avec eux et oui – les rendre riches.

En Europe, la finance se trouve au sommet, où les entrepreneurs doivent monter pour mendier des miettes aussi bien au début que dans le développement des sociétés plus tard. J’ai entendu des tas d’histoires d’investisseurs en capital-risque empêchant les entrepreneurs qui avaient réussi de capitaliser, critiquant leur besoin de salaires raisonnables, et souvent résister à toute liquidité immédiate, alors que aux États-Unis toute une industrie (« deuxième marché ») a été construite pour faciliter ce processus.

La relation typique capital-entrepreneur dure beaucoup plus longtemps que la moyenne des mariages, mais souvent aucune des deux parties n’investit du temps pour évaluer ou bâtir ces relations.

Cette orientation entrepreneur contre financier est un deuxième défi dans notre marché, à savoir où les VCs mettent l’accent dans la gestion de leur portefeuille. Dans les conversations avec des investisseurs de la Silicon Valley, j’ai été frappé par le petit nombre qui regardent attentivement le P&L ou, plus précisément, le « P » – profit. Dans certains cas (certes pas tous), il s’agit en fait d’une aversion pour les bénéfices.

Pour la plupart des VCs de la Valley , si une entreprise génère des profits, c’est un signe qu’ils ne se développent pas assez vite – et souvent cela est considéré comme un signal pour le M&A, la sortie par vente de la société, souvent à des capitaux privés, un concurrent ou un plus gros acteur. Les VCs de la Valley veulent de la croissance – à deux chiffres trimestre après trimestre- avec l’ambition que cette croissance conduit à une plus grande base client, un marché plus important et un plus fort avantage concurrentiel défendable, qui presque toujours, mais pas toujours conduit à une plus grande sortie. Souvent, ces sorties, IPO ou M&A, se font avant la profitabilité.

Comparez cela à des entreprises en Europe. J’ai entendu dire que les membres du conseil d’administration martèlent les entreprises de moins de deux ans, avec une croissance à deux chiffres, de « ralentir la croissance et de nous faire un peu d’argent » – un message étrange si on oppose le taux de rendement interne d’un dividende avec les rendements exponentiels d’une croissance à deux chiffres. Cela est particulièrement vrai au sein des entreprises internet B2C, où « le facteur d’échelle » est vraiment l’objectif avant de pouvoir monétiser efficacement.

Certains diront que c’est la preuve d’une « aversion pour le risque » des start-up européennes, mais je dirais aussi que c’est un manque de compréhension des indicateurs opérationnels. Trop tôt l’accent est mis sur les bénéfices ce qui va restreindre la croissance. Il s’agit aussi d’une mauvaise compréhension de la complexité des indicateurs de gestion, des métriques de performance et des objectifs adaptés à motiver les gens – y compris monétaires.

Un autre défi en Europe est le manque flagrant d’investissement de développement. L’Europe dans son ensemble est gravement sous-capitalisée. Comme une grande partie de ce capital va à la chasse à l’amorçage au début ou au « growth equity » à la fin, il ya un manque de suivi intermédiaire, ce qui oblige les VCs à gérer leur entreprise avec des mesures plus attractives pour les capitaux privés, en limitant la croissance et souvent l’avenir de l’entreprise, pour ne fournir que le capital absolument nécessaire.

Le nombre de belles sociétés que j’ai vu dépérir lors de la recherche d’investisseurs pour la série B (voire A si leur premier tour d’amorçage était grand) est … déprimant, pour dire le moins. Dans de nombreux cas, j’ai vu ces entreprises tout simplement partir pour la Silicon Valley comme Loic Le Meur l’a fait.

Mieux syndiquer le suivi des tours entre VCs régionaux pourraient aider à gérer ce risque et à bâtir une meilleure communauté VC en Europe – ce qui aux États-Unis a déjà commencé à se faire. (Regardez combien de mêmes visages vous voyez dans Facebook, Google, FourSquare, Groupon.)

Faites une analyse sur un coin de table des portefeuilles européens et américains. Comptez le nombre de sorties dans les portefeuilles et le nombre d’entreprises fermées. Vous trouverez intéressant les preuves anecdotiques d’un autre secret des VCs de la Valley: ils utilisent le M&A comme un outil clé pour gérer les actifs moyens de leur portefeuille, tandis que les VCs européens gardent souvent ces entreprises parfois rentables trop longtemps dans leur portefeuille au point de décliner et mourir.

Une stratégie M&A, régulière et anticipée, dans un portefeuille peut contribuer à réduire les actifs sous-performants, et la vente compense les faiblesses possibles d’une équipe peut-être incomplète ou, dans certains cas, créer un gagnant (par exemple LOVEFiLM) à partir de quelques joueurs plus petits, qui, finiront par céder le marché à un concurrent plus grand, probablement étranger. Alors que nous avons vu une légère hausse récente de M&A (DailyMotion, Citydeals et LOVEFiLM), je dirais que nous sommes curieusement encore largement sous-performants dans cette mesure clé.

Le M&A présente également un autre défi pour le capital-risque en Europe. Il a été dit à plusieurs reprises dans cette série d’articles que le succès pour de nombreuses start-up européennes est d’être acquis: le plus probable, étant donné le paysage des acheteurs, par un Américain. Microsoft, Google, Facebook et Yahoo ont des tonnes d’argent, il y a donc une possibilité claire, et, franchement, un besoin de plus de transactions entre les États-Unis et l’Europe.

Bien qu’il y ait un débat sain pour savoir si c’est une bonne ou mauvaise chose, je dirais que, peu importe, c’est la réalité d’aujourd’hui. En tant que VC (et entrepreneur en série), vous devez avoir des sorties, à la valorisation la plus élevée possible, vous devez avoir la possibilité de remplir vos coffres et vous permettre de continuer à contribuer à l’écosystème. Cela signifie qu’un de vos principaux clients est un acheteur potentiel aux États-Unis, probablement dans la Silicon Valley.

Pourtant, je peux compter sur les doigts d’une seule main le nombre de VCs européens avec des liens profonds dans la Silicon Valley – les gens que je croise dans le salon Virgin entre mes maisons à Londres et San Francisco. Les entreprises ayant des liens étroits sont presque toujours plus performantes que leurs homologues, fonds après fonds. Seul le temps renforce la confiance, et une partie de ce temps doit être passé face à face. Je soupçonne que c’est une des raisons pour lesquelles Danny Rimer d’Index Ventures se déplace vers la Silicon Valley, et que DN Capital y a Steve Schlenker à temps plein. C’est aussi pourquoi je vis dans les deux villes.

Une réaction possible à mon dernier point, c’est que le M&A est de la responsabilité de la société, et non du capital-risque – ce qui m’amène à ma nouvelle observation, en matière de gouvernance. Dans de nombreuses start-up (à l’exception notable des scandinaves de Northzone ou Creandum, investisseurs dans Videoplaza), avec lesquelles j’ai été impliquées ou que j’ai connues au fil des années, j’ai été étonné de l’approche passive et en retrait du conseil d’administration. Fait d’une réunion ordinaire ou d’appels téléphoniques occasionnels, ils ne s’impliquent pas, en règle générale dans la gestion au jour le jour de l’entreprise, sauf si elle a commencé à échouer. Je suspecte qu’il y a plusieurs raisons à cela, y compris un manque de ressources: le capital-risque en Europe a des fonds beaucoup plus petits, ce qui signifie des effectifs beaucoup plus faibles, ce qui rend difficile un tel activisme. Mais, pour parler franchement, de nombreux gérants de hedge funds que je connais sont plus actifs que quelques-uns des VCs que j’ai pratiqués.

Peut-être que c’est dû à un manque d’expérience opérationnelle. Dans la Silicon Valley, la grande majorité des VCs ont un certain niveau d’expérience opérationnelle: la plupart des fonds ont un minimum d’un, si ce n’est plus de la moitié, de leurs partenaires issus des rangs des entrepreneurs et des managers. En Europe, il est rare (avec des exceptions comme Atomico & PROfounders) de trouver une expérience significative de démarrage d’entreprise ou de management parmi les associés des fonds.

Plus étrange encore est l’absence presque complète (je dis presque) de ce standard de la Silicon Valley qu’est l’ « EIR », ou entrepreneur en résidence. Avec un léger investissement, la plupart des VCs pourrait facilement augmenter leur faible expérience en engageant ces talents. Pourtant, très peu ont un nombre significatif d’EIRs, et dans de nombreux cas pas du tout.

Vous pouvez vous demander si la sous-performance du secteur est liée à ce déséquilibre. Je ne dis pas que les VCs devraient commencer à micro-manager, mais plutôt être un peu plus engagés dans le coaching et le mentorat. Avoir un groupe d’experts expérimentés sous la main – un petit coup de pouce en cas de besoin, du savoir faire en développement des affaires – pourrait être la petite chose qui améliore la situation et les performances actuelles.

Comme investisseur individuel, je ne veux pas mordre la main qui me nourrit souvent. J’ai été très dur sur le capital-risque européen, mais je tiens à préciser une chose. Je me suis installé en Europe, il y a cinq ans, avec une mission spécifique: identifier la manière de construire avec succès des entreprises B2C Internet dans un marché à grande complexité géographique, politique et linguistique. La mondialisation est absolue en ce qui me concerne et il y a des compétences et des forces aussi bien sur le marché que chez les professionnels de l’investissement.

J’ai choisi de faire de l’Europe mon foyer parce que je veux qu’il soit le meilleur endroit au monde pour fonder une entreprise internet. Dans cette nouvelle ère d’un monde numérique global, nous avons de nombreux avantages, mais il faut aussi répondre à certaines de nos faiblesses, jouer avec certaines de nos forces et construire la prochaine génération de grandes entreprises ici. De cette série d’articles, mon champ des possibles a été relancé. Alors, qui est avec moi?

Richard Titus est un manager expérimenté en technologie et média, un investisseur et un conseiller.

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