Archives de catégorie : Capital-risque

« Vous avez de l’argent, mais vous avez peu de capital »

Voici ma dernière contribution en date à to Entreprise Romande. Merci à Pierre Cormon pour m’avoir donné la possibilité de cette libre tribune.

YouHaveMoneyButLittleCapital

« You have money but you have little capital. » C’est en substance la phrase que l’ambassadrice des Etats Unis en Suisse, Madame Suzie Levine, a prononcé lors d’une cérémonie en l’honneur des alumni de ventureleaders – un groupe de jeunes entrepreneurs suisses – cérémonie organisée le 15 novembre dernier à Berne.

Elle a précisé qu’elle la reprenait de mémoire après l’avoir entendue de l’un de ses interlocuteurs récents. Je la cite aussi de mémoire et depuis cette date, j’y ai repensé de nombreuses fois en essayant de la comprendre.

Vous, c’est bien sûr la Suisse. De l’argent, nous en avons. La Suisse est riche. Elle se porte bien, socialement, économiquement et financièrement. Et les entreprises suisses investissent sagement. Il ne serait donc pas juste de prendre le « peu de capital » au pied de la lettre, si l’on définit le capital par ce que l’on investit. Je me sens obligé de la répéter « Vous avez de l’argent, mais vous avez peu de capital. »

La première explication, la plus évidente sans doute, tient à la constatation factuelle de la faiblesse du capital-risque suisse. Les chiffres varient de 200 millions à 400 millions par an, selon que l’on définit ce capital-risque comme l’argent investi dans les entreprises suisses (indépendamment de l’origine de ce capital) ou le capital investi par des institutions financières suisses (indépendamment de la géographie des entreprises). A titre de comparaison, le capital-risque en Europe est de l’ordre de 5 milliards et aux Etats Unis de 30 milliards, soit 75 fois moins qu’aux Etats-Unis alors que la population n’est que 40 fois moins nombreuse.

Une deuxième explication, peut-être moins connue, est liée à la relative absence des « business angels » (BAs). Alors que la Suisse compte la plus grande densité de « super-riches » et l’un des niveaux de vie les plus élevés au monde [1], les investissements par les particuliers dans les start-up suisses sont limités. Les start-up suisses ne profitent malheureusement pas de cette manne potentielle : les montants investis par les BAs sont de l’ordre de 50 millions par an et de 30 milliards aux Etats Unis. Et situation pire encore, l’essentiel des investissements américains se fait dans deux régions (la Silicon Valley et Boston), ce qui ne permet plus de relativiser les chiffres par rapport à la taille des populations.

Certain acteurs tels que la SECA, l’association suisse des investisseurs en capital ou le Réseau à travers son « manifeste en faveur des start-up suisses » [2] ont pris la mesure de ce déficit. Ils font ainsi pression pour créer de nouveaux fonds de fonds en capital-risque et défiscaliser les investissements privés dans les start-up.

Enfin, mais ceci serait en soi l’objet d’un autre article, la transition entre business angels qui fournissent les premiers fonds (jusqu’au million en général) et les capitaux-risqueurs qui interviennent à partir de 5 à 10 millions est beaucoup moins naturelle qu’aux Etats Unis par manque de confiance et de connaissance mutuelles.

Je crains toutefois que la citation-titre de cet article ne puisse pas être expliquée par la seule et simpliste constatation des chiffres. La troisième explication, je devrais dire interprétation, du mot capital, est celui de capital humain ou culturel. La force des investissements américains dans l’innovation n’a pas été que financière. Elle tient d’une attitude individuelle plus que du raisonnement économique.

Une remarque : il est peut-être utile de rappeler que le capital-risque institutionnel (celui des fonds de pension et des entreprises) est né de la vision de quelques individus qui croyaient au potentiel de l’innovation par l’entrepreneuriat ; ce sont les business angels qui ont créé le capital-risque (et pas l’inverse). Cette vision vient d’un optimisme typiquement américain et aussi au fait plus prosaïque que ces premiers business angels avaient eux-mêmes gagné de l’argent en pariant sur l’innovation.

L’argent suisse est moins aventureux et surtout, on me l’a souvent dit, un capital issu d’une création de valeur économique plus traditionnelle, peut-être moins innovant. Il est aussi transmis par héritage. Comme il a été plus durement acquis, la crainte est plus forte de le perdre ou la confiance moindre de pouvoir le faire à nouveau fructifier. La prise de risque et l’absence de stigmate lié à l’échec sont des caractéristiques propres à l’entrepreneuriat américain, cela est bien connu. On peut ainsi mieux comprendre les (bonnes) raisons du plus grand conservatisme suisse (et européen).

Plus grave encore, car le capital financier voyage aisément et de nombreuses start-up suisses vont chercher leurs investisseurs à Londres, Boston ou San Francisco, ce capital culturel fait défaut en Suisse. Je ne parle pas de la qualité des cadres des grandes entreprises et PMEs qui gèrent parfaitement leurs entreprises et qui ne les quittent que rarement (à raison peut-être !) pour créer leurs entreprises. Je parle de la quasi-inexistence d’hommes et de femmes qui ont réussi dans le monde des start-up. On se lasse à toujours citer Daniel Borel comme « role model » suisse de l’entrepreneur high-tech. La Silicon Valley aura créé dans le même laps de temps des milliers de millionnaires dans la technologie, riches individus qui ont systématiquement réinvesti leur argent et surtout leur temps dans de nouvelles aventures.

J’avais trouvé la citation un peu injuste, à la première écoute, pour l’avoir mal comprise mais au pire facile à corriger si elle ne se référait qu’au manque de capital financier. Je me rends compte après réflexion qu’elle fait référence à une situation encore plus grave tant il faut du temps si nous le souhaitons pour changer une culture.

[1] Le Matin (mai 2012) : http://www.lematin.ch/economie/suisse-affiche-forte-densite-superriches/story/25762272
[2] Bilan (juin 2014) : http://www.bilan.ch/node/1015095

PS: le tableau qui suit n’était pas dans l’article mais je l’avais repris dans mon livre pour expliquer les différences “culturelles” entre capital-risque américain et européen.

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Le capital-risque

On m’a demandé cette semaine ce que le capital-risque représente en Suisse. Et aussi dans la Silicon Valley. J’ai donc vérifié les données et trouvé ce qui suit. Mais d’abord demandez-vous combien d’argent est investi dans des pays comme l’Allemagne, la France, le Royaume-Uni, et des régions comme la Silicon Valley ou la région de Boston. Une idée? Avant de donner des réponses, je dois préciser un point: il existe au moins deux définitions. Combien d’argent est levé par les fonds situés dans une zone donnée. Et combien d’argent est investi dans des sociétés établies dans ces régions. Je me concentre sur la seconde définition car les fonds peuvent être artificiellement créés dans des endroits étranges tels que Jersey par exemple. Ensuite, vous devez vous rappeler que l’argent peut être investi dans une start-up suisse par des investisseurs de la Silicon Valley. Il montre donc le dynamisme des entrepreneurs, pas des investisseurs locaux.

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Un deuxième point que je tiens à mentionner à nouveau est que la haute technologie et le capital-risque sont des exceptions. Si vous n’êtes pas convaincu, lisez Peter Thiel ou ce qui suit. Marc Andreessen a prononcé cela dans la classe 9 de Comment faire pour lancer une startup: “L’activité de capital-risque est à cent pour cent un jeu des extrêmes, il n’est question que d’extrêmes exceptionnels. Ainsi, les statistiques classiques donnent environ quatre mille entreprises finançables par an qui veulent lever du capital-risque. Environ deux cents d’entre elles vont obtenir du financement par ce qui est considéré comme les meilleurs fonds. Une quinzaine d’entre elles arriveront, un jour, à une centaine de millions de dollars de chiffre d’affaire. Et ces quinze start-up, pour une année donnée, va générer quelque chose de l’ordre de 97% du rendement de l’ensemble de la catégorie du capital-risque dans l’année. Donc, le capital-risque est à la fois abondance et/ou famine extrême. Vous êtes soit dans l’une des quinze ou vous n’y êtes pas. Ou vous êtes dans l’une des deux cents, ou vous n’y êtes pas. Et donc cette grande chose que nous recherchons, quel que soit le type de critères particuliers, a toutes les caractéristiques d’extrême aberrant”.

Maintenant, les chiffres, par des tableaux:

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Beaucoup de faits marquants. Pas de nouvelles, je les connaissaient. mais quand même …
– La Silicon Valley l’emporte. De loin.
– Il y avait eu une bulle en 2000! Mais les montants de financement VC après 2000 sont restés extrêmement élevés par rapport aux années 90. Y aurait-il trop d’argent?
– (Notez que 2014 ne compte que 3 trimestres!!)
– Les Etats-Unis ont facilement récupéré de la crise de 2008. Pas l’Europe…

NB: j’avais fait en 2011 l’exercice dans Le capital-risque d’après le WEF. Permettez-moi d’ajouter à nouveau ce tableau. Notez que les chiffres ne sont pas tout à fait conformes à ce que j’ai montré ci-dessus. Juste une illustration de la difficulté des définitions (stades, origines…) mais l’ordre de grandeur est ce qui importe.

Founding Angels

Je viens de publier sur la partie anglaise de mon blog une longue interview que j’ai donnée à un doctorant de ETHZ, Martin Würmseher, qui travaille sur le concept de Founding Angels. “Les Founding Angels contribuent à combler le fossé, qui existe entre la recherche universitaire et la commercialisation de nouvelles technologies. En collaboration avec les inventeurs, ils fondent des start-up pour faire avancer davantage la recherche et en commercialiser les résultats. Le modèle d’affaires des Founding Angels est similaire à celui des Business Angels, mais le soutien opérationnel et financier des Founding Angels commence avant la fondation réelle de la start-up et, en tant que membre de l’équipe fondatrice, continue dans la fondation et le renforcement de la nouvelle start-up”.

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Martin m’a envoyé hier la transcription de l’interview et je l’ai beaucoup aimée. Martin m’a autorisé à la publier mais elle est si longue que je n’ai pas eu le courage de la traduire depuis l’anglais, vous la trouverez donc sur ce lien: Founding Angels.

Stanford va investir dans les sociétés créées par ses étudiants

“La prestigieuse université américaine Stanford va désormais investir dans des start-up.” C’est ainsi que commence un article du journal Le Monde. L’auteur, Jérôme Marin, est plutôt négatif quant à cette décision, telle la citation suivante: “La confusion des genres est alimentée même au sommet de l’université : son président entretient des liens étroits avec plusieurs géants de la Silicon Valley, notamment Google dont il est membre du conseil d’administration.” Sans chercher à polémiquer, il me semble que le journaliste se trompe.

Stanford va investir

Mais avant de vous donner mon point de vue, j’aimerais mentionner que j’ai cherché d’autres articles sur le sujet, j’en ai trouvé au moins deux:
– celui de TechCrunch, proche de celui du Monde, Stanford University Is Going To Invest In Student Startups Like A VC Firm. L’article est également critique mais mieux informé… il parle aussi des tensions entre mondes académiques et des affaires. “That tension between academia and industry was highlighted this past spring when a number of students dropped out of school to start Clinkle” avec des références à un autre article du New Yorker.
– le communiqué de l’université de Stanford, StartX, Stanford University and Stanford Hospital & Clinics announce $3.6M grant and venture fund. Si on lit le communiqué attentivement, il est question d’un don de Stanford à StartX et d’un fond conjoint Stanford-StartX. StartX est un accélérateur créé par les étudiants et je comprends que l’université soutient donc cette initiative. Il n’est pas question ici toutefois d’un fond géré par Stanford comme par un VC.

La raison pour laquelle je pense que le journaliste se trompe c’est quand il dit que “Stanford va investir dans les sociétés créées par ses étudiants”. Comme si cela était nouveau. Même si on admettait que la prise de participation dans des start-up en échange de licences de propriété intellectuelle n’est pas un investissement en soi, Stanford a tout de même pris des participations dans plus de 170 de ses start-up dans le passé.

De plus “l’endowment” de Stanford a investi au cas par cas dans de nombreuses start-up dans le passé (ainsi que dans des fonds de capital-risque). Par exemple, j’ai trouvé dans une base de données que je construis sur les entreprises liées à Stanford, que Stanford a investi dans Aion (1984), Convergent (1980), Gemfire (1995), Metreo (2000), Tensilica (1998). le site LinkSv mentionne Stanford dans 143 entreprises. [Je suis conscient qu’il y a une confusion entre investisseur et actionnaire, de sorte que le sujet reste quelque peu confus].

Enfin, dans les années 2000, le bureau de transfert de technologie de Stanford, OTL gérait deux fonds, le Birdseed Fund (pour des montants de $5k à $25k) et le Gap Fund ($25k to $250k) comme l’indique le rapport annuel d’OTL de 2002.

Il n’est donc pas du tout nouveau que Stanford investisse dans les start-up de ces étudiants ou chercheurs. Il y a toujours eu des tensions, il ne faut pas le nier non plus. Un exemple assez peu connu traite des débuts de Cisco, spin-off de Stanford. Rien donc de nouveau sous le soleil. Mais je vais ajouter sans surprise que le résultat global me semble extrêmement positif pour tous les acteurs, l’université (y compris dans sa dimension académique), les individus, les start-up et l’économie plus globalement.

Le père du capital-risque: Georges Doriot

Peu de gens ont jamais entendu parler de Georges Doriot. Je connaissais son nom (mais guère plus) parce que je connais un peu le capital-risque (vous pouvez toujours voir l’histoire visuelle que j’en ai fait). Maintenant que j’ai lu Creative Capital de Spencer Ante, j’en sais beaucoup plus sur Doriot. Comme d’habitude, quand je commente des livres, je fais surtout des copier-collés. Les voici:

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En 1921, Doriot arriva en Amérique sur un bateau à vapeur. Même s’il n’avait pas d’amis ou de famille aux États-Unis, ne fut jamais diplômé de l’université, et abandonna ses études supérieures, le Français est devenu, sans doute, le professeur le plus influent et le plus populaire de la Graduate School of Business de l’Université Harvard. Sur plus de trois générations, Doriot a enseigné à des milliers d’étudiants [Page xiv].

Il était fut parmi les premiers à reconnaître l’importance de la mondialisation et de la créativité dans le monde de l’entreprise. « Beaucoup de choses qui ont été attribués à Peter Drucker [blog du lien] étaient des idées de Doriot », explique Charles P. Waite [Page xv].

Il croyait en l’idée de bâtir des entreprises sur le long terme, et non pas pour faire un profit rapide. Les retours sur investissement sont le résultat du travail, pas un objectif. Doriot a souvent travaillé avec des entreprises pendant une décennie ou plus avant de réaliser un profit. C’est pourquoi il a souvent comparé ses sociétés à des « enfants ». « Quand vous avez un enfant, vous ne posez pas la question en termes d’investissement » indiqua Doriot dans un article de Fortune daté de 1967. « Bien sûr, vous avez des espoirs – vous espérez que votre enfant deviendra président des États-Unis. Mais ce n’est pas très probable. Je souhaite qu’ils fassent remarquablement bien dans leur domaine. Et s’ils le font, les récompenses viendront. Mais si un homme est bon et loyal et n’atteint pas le retour espéré, je ne vais pas l’abandonner. Certaines personnes ne deviennent pas des génies qu’après un certain âge, vous savez. Si j’étais un spéculateur, la question du retour s’appliquerait. Mais je ne considère pas un spéculateur – dans ma définition du mot – comme un bâtisseur. Je construis des hommes et des sociétés. “[Page xvii]

“Un homme créatif a simplement des idées, un homme qui construit les met en pratique.” [Page xviii]

[Il] a inauguré une nouvelle ère de la culture d’entreprise. Chez DEC (Digital Equipment), l’ingénieur était roi. La hiérarchie pas de mise. Un chaos contrôlé la remplaçait. Comme avec Jack Kerouac et la Beat Generation, Digital était une boîte de Pétri dans laquelle la contre-culture est née, à la fin des années 1950. « Il fit certainement partie d’une révolution sociale qui desserra les étaux. »

Pendant 20 ans, Doriot fut un professeur et un conseiller en affaires. « Comment un homme avec pratiquement aucune expérience de la gestion d’une entreprise devint un tel homme d’affaires, de classe mondiale? La réponse est que, durant ces années, des dizaines d’entreprises ont recruté le professeur pour les guider à travers la pire catastrophe qui n’ait jamais frappé l’économie américaine. Durant cette sombre décennie, Doriot a gagné en expérience directeur et consultant “[Page 64].

American Research and Development Corporation (ARD)

L’idée d’une entité qui aiderait les entreprises en faisant des investissements risqués est née avant la Seconde Guerre mondiale, mais pourrait être mis en œuvre qu’en 1946. Le 6 juin 1946, l’ « American Research and Development Corporation » (ARD) fut constituée sous la loi du Massachusetts. ARD croyait en « l’innovation, la prise de risque avec une foi inébranlable dans le potentiel humain ». Ils ont également réalisé que les organisations disposant de ressources et les gestionnaires chevronnés qui les dirigent ne sont pas téméraires dans l’art de l’invention et que, inversement, les inventeurs sont des créatifs sans argent. L’ARD a cherché à réunir ces deux communautés encore largement séparées et indépendants.

Typiquement, ARD préférait adopter une approche détachée (« hands-off »). Ils étaient là pour entraîner, guider et inspirer. La gestion de l’entreprise était de la responsabilité de l’entrepreneur. Mais bien souvent, les circonstances appelaient à des mesures plus draconiennes. [Page 121]

“Ne faites pas de capital de risque si vous aspirez à une vie paisible.” [Page 126] En 1953, Doriot était pessimiste quant à l’état du capital-risque. “Le capital-risque n’est plus à la mode “. Des vagues de technologies semblaient venir de nulle part et s’écraser sur le rivage tous les vingt ou trente ans. L’astuce d’un capital-risqueur était d’attraper la vague plusieurs années avant quelle culmine et de la quitter avant qu’elle ne s’évanouisse. [Cela ne ressemble-t-il pas à de la spéculation ?] Il est intéressant de voir comment le grand intérêt qui existait il y a sept ou huit ans dans le capital-risque a disparu et comment l’audace et le courage qui prévalaient à ce moment-là ont maintenant diminué », a écrit Doriot. [Page 138]

POur ceux que les données intéressent, j’ajoute un tableau sur les performances de l’ARD en toute fin d’article.

Une étoile est née – 1957

«Au début des années 1950, l’euphorie d’après-guerre de la décennie précédente qui avait infusé aux Américains un sentiment de possibilités infinies s’était transformé en un miasme de Guerre Froide, fait de peur et de paranoïa. Pourtant, sous la surface de la peur, une sous-culture de l’expérimentation et de la rébellion a prospéré. Au début des années 50 jusqu’au milieu de la décennie, Allen Ginsberg, Jack Kerouac et William Burroughs développèrent une nouvelle forme, radicale, de littérature qui a souligné le « courant de conscience ». La peinture moderne abstraite de Jackson Pollock, Willem de Kooning et Mark Rothko a renversé les conventions européennes de la beauté et de la forme. Et dans les laboratoires et universités de la côte est, un groupe de scientifiques et d’ingénieurs bricolait de nouveaux produits, étranges mais puissants, dans les domaines électroniques et de informatiques, promettant de changer complètement la façon dont les gens communiquaient et travaillaient. » [Page 147]

Au printemps 1957 Ken Olsen, alors au MIT, allait faire équipe avec son ami Harlan Anderson. Ils avaient une idée et un plan. Ils avaient besoin d’un peu d’argent. Ils contactèrent General Dynamics, qui les « refusa parce que nous n’avions aucune expérience des affaires. » Puis ils contactèrent l’ARD. L’ARD avait la formule parfaite: deux hommes de catégorie A avec une excellente idée. L’ARD a offrit 70’000 dollars pour une participation de 70 pour cent. Dix pour cent était réservé à un gestionnaire chevronné (qui ne serait jamais recruté ) et les 20% restants aux 2 fondateurs (12% à Olsen et 8% pour Anderson). Parce que les ordinateurs n’étaient pas à la mode, le nom du projet d’entreprise fut changé de Digital Computers à Digital Equipment Corporation (DEC). [Pages 148-150]

1957 avait été une année critique. L’Amérique avait été choquée par le Spoutnik. L’argent public se mit à couler à flot à la fois dans la R&D avec la création de l’ARPA (plus tard le DARPA) et dans le capital-risque par le biais du nouveau programme SBIC. « Nombre des investisseurs en capital risque les plus prospères d’aujourd’hui soulignent à juste titre que le programme SBIC n’a jamais créé une entreprise au succès considérable et durable. Mais si le programme SBIC a peu contribué à faire progresser l’art et la pratique de l’investissement à risque, il aida à propulser l’industrie du capital-risque en attirant de jeunes gens talentueux qui plus tard sont devenus pionniers du domaine.

En 1957, Doriot a également travaillé à la création de l’INSEAD à Paris, qui a ouvert ses portes en Septembre 1959. Doriot aura eu 3 carrières dans sa vie, un professeur à Harvard (notamment en aidant à la création de l’INSEAD), un consultant et même un administrateur pour l’armée, raison pour laquelle il était un général et enfin un VC avec non seulement ARD mais également à l’origine de TED (UK), CED (Canada) & EED (Europe).

La naissance d’une nouvelle industrie

Le succès du DEC fit le succès de l’ARD, mais contribua aussi à sa fin … En tant que société d’investissement, l’ARD était très réglementé; la rémunération de ses employés allait devenir une longue bataille avec la SEC et l’IRS. Seuls 4 employés de l’ARD avaient reçu des actions de DEC (d’une valeur de pour chaque individu) et l’allocation semblait arbitraire pour beaucoup. « ARD fut de plus en plus contraint de divulguer le désordre croissant des problèmes de réglementation, et aussi fortement encouragée à introduire DEC en bourse. Mais Doriot ne pensait pas que Digital était prêt à faire face au statut impitoyable d’une société cotée. » [Page 186]

Doriot n’avait pas préparé sa succession ; les incitations étaient faibles pour les salariés, certains démissionnèrent. Elfers d’abord pour fonder Greylock, Waite le suivit. «Il y avait une raison supplémentaire de partir. Efers avait réalisé avec un nombre croissant d’investisseurs dans les nouvelles entreprises que le capital-risque et les marchés boursiers se mélangeaient aussi bien que l’huile et l’eau. Pour Elfers, les solutions à de nombreux problèmes d’ARD auraient été de profiter d’une nouvelle forme d’organisation: le limited partnership (LP). En 1959, le premier LP avait été créé à Palo Alto: Draper, Gaither & Anderson. Puis en 1961, Arthur Rock, un ancien élève de Doriot fonda Davis & Rock. Il y avait des avantages à la structure de LP : les managers recevaient non seulement des frais de gestion, mais aussi une part des plus-values. Le LP permettrait aussi d’éviter l’exposition de la divulgation publique ». [Page 190]

Pourtant l’introduction en bourse de DEC fut un succès (voir tableau). “L’introduction en bourse de DEC équivalait à une révolution financière. C’était vraiment hallucinant de pouvoir investir une petite quantité de capital d’amorçage et d’obtenir la propriété d’une entreprise qui eut plus de valeur que IBM en un assez court laps de temps. “[Page 197]

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L’émergence de la Silicon Valley

« Aujourd’hui, de nombreux bailleurs de fonds et les entrepreneurs assument que la côte ouest a toujours dominé le monde du VC. Ils ne savent tout simplement que cette industrie a été lancée par l’ARD et quelques fonds du nord-est au cours des trois décennies qui ont suivi la Seconde Guerre mondiale. Alors pourquoi Silicon Valley a-t-elle pris les rênes? » [Page 227] Spencer Ante explique qu’avec le MIT et Harvard à Boston et New York en tant que capitale financière, la côte Est avait une énorme avance mais un climat hospitalier, la diversité ethnique et la vision de Terman à Stanford furent des atouts pour l’ouest. « Terman était troublé devoir que la plupart de ses meilleurs étudiants fuyaient vers la côte Est. En 1934, deux de ses meilleurs étudiants, Dave Packard et William Hewlett, suivirent le même chemin. Terman sut les convaincre de revenir. » [Page 229] Ensuite, après Fairchild, des start-up dans les semi-conducteurs ont commencé à apparaître un peu partout dans le nord de la Californie. « Il a suffi alors d’un approvisionnement régulier de capital de risque. » Il est ironique de lire que Tom Perkins déclina l’offre de rejoindre ARD. Il voulait lancer sa propre entreprise. Avec Sequoia, Kleiner Perkins allait devenir l’un des 2 meilleurs VCs de la Silicon Valley. Le reste appartient à l’histoire … ARD a fusionné avec Textron pour 400 millions de dollars en 1972. Il avait fait plus de 200 millions de dollars avec DEC à partir d’un amorçage initial 70k $.

« En 1978, il y avait 23 fonds de capital risque gérant 500 millions $. En 1983, on dénombrait 230 entreprises qui supervisaient 11 milliards $. » [Page 250] Sans doute, la côte Est a manqué quelques-uns des éléments que la cote Ouest sut développer, une culture ouverte et les bonnes incitations, s’ajoutant à ce que Doriot avait créé sur la côte Est … Il mourut le 2 Juin 1987. Il avait 87 ans.

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Le capital risque en Europe et aux USA

Une très brève note sur une excellente présentation de Jean-David Chamboredon, partenaire du fonds ISAI intitulée Funding Innovation in Europe. J’en retiens deux slides qui montrent l’une le taux de succès de l’investissement dans une start-up, l’autre abordant un sujet qui m’est cher, la comparaison du VC en Europe et aux USA. Merci à ma collègue Marie-Laure de m’avoir mentionné cette étude 🙂

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Le secret du capital-risque: 3 start-up sur 4 échouent

Dans un article récent du Wall Street Journal, il est affirmé que le capital-risque réussit beaucoup moins qu’on ne le pensait: 3 start-up sur 4 échouent. Eh bien, je suis surpris par la surprise. J’ai fait quelques copier-coller du papier ci-dessous, et j’ai mis en gras les choses que je trouve intéressantes. Vous devriez peut-être y faire un saut avant de revenir ici!

J’ai fait mes analyses dans le passé. Vous pouvez revenir à mon travail sur les quelques 2700 entreprises liées à Stanford (diapositive 9 du pdf) ou plus anecdotiquement au premier fonds de Kleiner Perkins .

Alors oui, il y a beaucoup d’échec dans le VC et les chiffres ne comptent pas tellement. Il se pourrait que, dans le passé, il y avait moins d’échecs que de nos jours, et les raisons seraient nombreuses, mais le point important dans cet article est le suivante: “la vérité est que si vous n’avez pas beaucoup d’échecs, vous ne faites tout simplement pas bien les choses, parce que cela signifie que vous n’investissez pas assez dans des entreprises risquées.”

Extraits de l’article du WSJ:

It looks so easy from the outside. An entrepreneur with a hot technology and venture-capital funding becomes a billionaire in his 20s. But now there is evidence that venture-backed start-ups fail at far higher numbers than the rate the industry usually cites. About three-quarters of venture-backed firms in the U.S. don’t return investors’ capital, according to recent research by Shikhar Ghosh, a senior lecturer at Harvard Business School. Compare that with the figures that venture capitalists toss around. The common rule of thumb is that of 10 start-ups, only three or four fail completely. Another three or four return the original investment, and one or two produce substantial returns. The National Venture Capital Association estimates that 25% to 30% of venture-backed businesses fail.

Mr. Ghosh chalks up the discrepancy in part to a dearth of in-depth research into failures. “We’re just getting more light on the entrepreneurial process,” he says. His findings are based on data from more than 2,000 companies that received venture funding, generally at least $1 million, from 2004 through 2010. He also combed the portfolios of VC firms and talked to people at start-ups, he says. The results were similar when he examined data for companies funded from 2000 to 2010, he says. Venture capitalists “bury their dead very quietly,” Mr. Ghosh says. “They emphasize the successes but they don’t talk about the failures at all.”

There are also different definitions of failure. If failure means liquidating all assets, with investors losing all their money, an estimated 30% to 40% of high potential U.S. start-ups fail, he says. If failure is defined as failing to see the projected return on investment—say, a specific revenue growth rate or date to break even on cash flow—then more than 95% of start-ups fail, based on Mr. Ghosh’s research.
Failure often is harder on entrepreneurs who lose money that they’ve borrowed on credit cards or from friends and relatives than it is on those who raised venture capital.

“People are embarrassed to talk about their failures, but the truth is that if you don’t have a lot of failures, then you’re just not doing it right, because that means that you’re not investing in risky ventures,” Mr. Cowan says. “I believe failure is an option for entrepreneurs and if you don’t believe that, then you can bang your head against the wall trying to make it work.”

Overall, nonventure-backed companies fail more often than venture-backed companies in the first four years of existence, typically because they don’t have the capital to keep going if the business model doesn’t work, Harvard’s Mr. Ghosh says. Venture-backed companies tend to fail following their fourth years—after investors stop injecting more capital, he says.

Of all companies, about 60% of start-ups survive to age three and roughly 35% survive to age 10, according to separate studies by the U.S. Bureau of Labor Statistics and the Ewing Marion Kauffman Foundation, a nonprofit that promotes U.S. entrepreneurship. Both studies counted only incorporated companies with employees. And companies that didn’t survive might have closed their doors for reasons other than failure, for example, getting acquired or the founders moving on to new projects. Languishing businesses were counted as survivors.

Of the 6,613 U.S.-based companies initially funded by venture capital between 2006 and 2011, 84% now are closely held and operating independently, 11% were acquired or made initial public offerings of stock and 4% went out of business, according to Dow Jones VentureSource. Less than 1% are currently in IPO registration.

—Vanessa O’Connell contributed to this article.
Write to Deborah Gage at deborah.gage@dowjones.com

Soutenir les créateurs: ce que sont les capitaux-risqueurs

Si vous avez l’occasion de visiter les bureaux de la société de capital-risque Index Ventures à Genève, vous pourrez voir ce qui suit:

Je l’ai regardée d’un peu plus près, ai été autorisé à la photographier et j’ai appris que les partenaires d’Index ont quatre de ces «images», une pour chaque salle de réunion qui a les noms suivants: Frederick Terman, Ahmet Ertegun, Ernest Rutherford et Leo Castelli. Qu’est-ce que ces gens très différents ont en commun? Dans leur activité, ils étaient les meilleurs soutiens des «créateurs», des «talents» et ont contribué au succès de ceux qu’ils ont soutenus. Quelles que soient les critiques, les grands du capital-risqueurs ont aidé les entrepreneurs dans leur réussite.

Je fus étonné de découvrir tout cela la même semaine que la publication de mon post sur le Cygne Noir. En particulier, j’ai cité Taleb quand il parle de la création: « Les activités intellectuelles, scientifiques et artistiques appartiennent à la province de l’Extremistan. Je suis toujours à la recherche d’un contre-exemple simple, une activité non-terne qui appartient au Mediocristan. » et plus loin « Vous devez voir que les investisseurs vivent mieux que les entrepreneurs, mais aussi que les éditeurs vivent mieux que les auteurs, les agents vivent mieux que les artistes, et la science se débrouille mieux que les scientifiques. » [Je peux ajouter que les chercheurs d’or font moins d’argent que les gens qui leur ont vendu des pics et des pelles.] Cela n’est pas entièrement vrai, il faut sans doute ajouter «en moyenne».

Ce n’est pas la première fois que je vois des connections établies entre scientifiques, entrepreneurs et innovateurs et artistes. Je suis convaincu des similitudes. C’était la deuxième fois seulement que je voyais un lien établi entre des mentors universitaires, éditeurs, marchands d’art et capital-risqueurs. Intéressant… je crois.

PS: si vous cliquez pour agrandir la photo, vous reconnaîtrez sans doute les illustrations, et pourrez lire les noms de start-up célèbres, Adobe, Apple, Cisco, Google, Hewlett-Packard, Intel, Oracle, Yahoo et chose probablement moins connue la devise de l’Université de Stanford «Die Luft der Freiheit weht». Je l’avais utilisée comme introduction au chapitre 2 de mon livre sur les start-up de Stanford.

Une histoire du capital-risque

Je suis surpris de n’avoir pas encore mis en ligne ce document. J’y avais travaillé bien avant d’écrire mon livre et le résultat en est devenu son chapitre 4. Le capital-risque a environ 50 ans et a beaucoup évolué avec l’innovation et la high-tech. J’espère que vous apprécierez ces slides très visuelles (que je n’ai pas eu le courage de traduire en français). Je viens de les mettre à jour.

Les loupés du capital-risque

Les acteurs du capital-risque sont toujours très fiers de citer leurs succès. C’est en raison de tels succès que des sociétés telles que Sequoia ou Kleiner Perkins sont des célébrités du domaine. Mais on connait moins les “loupés” célèbres. Dans mon livre, j’avais cité quelques exemples mentionnés par les pionniers du capital risque:

Investissuer Investissement manqué
Arthur Rock Rolm puis Compaq
Bill Draper Apple
Burt McMurtry Tandem
Tom Perkins Apple
Don Valentine Sun Microsystems
Source: “Pioneers Lecture” 2002, Computer History Museum – archive.computerhistory.org.

Quelques VCs utilisent l’humour pour citer leurs pires échecs. Un de mes collègues (merci Amin 🙂 ) m’a récemment indiqué que Bessemer en a une liste très riche sur son anti-portfolio: A123, Apollo, Apple, Check Point, eBay, Federal Express, Google, Ikanos, Intel, Intuit, Lotus et Compaq, PayPal, Stratacom.

L’échec le plus flagrant est sans doute Google: Une amie de fac de Cowan [un partenaire de Bessemer] avait loué son garage à Sergey et Larry pour leur première année. En 1999 et 2000, elle essaya de présenter à Cowan “ces deux étudiants de Stanford absolument brillants qui développaient un moteur de recherche”. Étudiants? Un nouveau moteur de recherche? Dans un des épisodes les plus importants de ces loupés, Cowan lui demanda, “Comment puis-je sortir de cette maison sans être vu par les occupants de ce garage?

Mais que dire de l’ironie de OVP dans leurs Missed Deals dont

Starbucks.

“Un type vient dans nos bureaux à la fin des années 80 et nous explique qu’il veut lancer une chaine de boutiques qui vendra un produit standard que vous trouvez partout pour 25 cents mais qu’il le vendra 2 dollars. Bien sûr, nous écoutons poliment et nous éclatons de rire dès que la réunion est terminée. Howard Shutlz n’a pas trouvé cela drôle. ET nous n’avons jamais gagné 500 fois la mise. Of course, you listen politely, and then fall off your chair laughing when he leaves. Howard Shultz didn’t see this as humorous. And we didn’t make 500 times our money.

Pour remettre les compteurs à zéro, (comme si nous n’avions pas perdu assez dans l’histoire?), quelques années plus tard, Howard lança son propre fond de capital-risque au coin de notre rue.”

Amazon.

“Le boom de l’Internet n’en était qu’à ses débuts. Amazon faisait $4M de chiffre d’affaires. Nous avions conclu un accord avec leur CEO pour investir $2M dans Amazon pour 20% de la société (à une valorisation de $10M). A la vingt-cinquième heure, un type nommé John Doerr vola jusqu’ici pour offrir $8M pour les mêmes 20% (à une valorisation de $40M). Accord? Quel accord?

Pour remettre les compteurs à zéro, nous achetons tous nos livres chez Barnes & Noble. Nous ne croyons pas qu’Amazon ait remarqué.”

Voici donc juste quelques nouvelles illustrations de la difficulté à lire dans la boule de cristal. Si vous avez d’autres exemples, merci de me les signaler.